《一周資本市場觀察》是鈦媒體推出的資本市場要聞解讀直播欄目，每周一中午12:30-13:30，在一個小時的時間里，幫助大家一網打盡一周資本市場大事！

本期節目，《一周資本市場觀察》主理人雨朦特邀萬聯證券金融產品部經理李九駿（執業編號：S0270619110001），寧澤基金董事、雪球人氣用戶吳吞，《鈦度熱評》主編車銘德分享了鎵和鍺在高科技領域的關鍵作用，對于鎵、鍺的出口管制會對相關市場及上市公司帶來哪些影響，稀土資源與機器人行業的關系，有色金屬板塊近期的活躍是否會帶動黃金行情上漲，有色金屬板塊中值得關注的細分行業及板塊下半年的走勢，如何看待人民幣匯率近期的波動，決定匯率走勢的因素有哪些，人民幣國際化對匯率走勢的影響，歌爾股份最新業績預告解讀，如何看待奈飛打擊共享賬戶，羅永浩曲線上市成功等話題。

(相關資料圖)

一周資本市場表現盤點（07.03-07.07）

上周，滬指周跌0.17%，深成指周跌1.25%，創業板指周跌2.07%。上周，北上資金凈流入23.99億元，比再上周縮量10.62億元；南下資金凈流入141.87億元，比再上周放量55.21億元。行業偏好上，北上資金增持規模前三的行業為汽車整車、通信設備與證券行業；南下資金增持規模前三的行業為制藥、生物科技與生命科學，電信服務行業，耐用消費品與服裝行業；北上資金上周增持個股中市值增幅排名前5的，分別是廣州浪奇、華銀電力、彩虹股份、倍杰特與馳宏鋅鍺；南下資金上周增持個股中市值增幅排名前5的，分別是中國海洋石油、東方甄選、藥明生物、信達生物與中國聯通。

上周港股的兩大指數都是下跌的，恒生指數上周周跌2.91%，恒生科技指數上周周跌0.26%。

上周美股三大股指中，道指累計下跌1.95%，標普500指數下跌1.15%，納指下跌0.92%。

上周，A股共有5只新股上市，其中1只出現了破發，上市當日漲幅最大的是7月4日上市的豪恩汽電，漲幅126.27%；港股在上周沒有新股上市。

7月3日，中國相關部門發布公告，決定自8月1日起，對鎵和鍺兩種關鍵金屬實行出口管制。為什么我國出口管制涉及這兩種金屬，它們在高科技領域有何關鍵作用？中國公布相關物項出口管制后，相關進口大國有替代方案嗎？

萬聯證券金融產品部經理李九駿首先為大家簡單介紹了鍺的基本情況，鍺不是單獨存在的，它的親和性非常強，與鋁、鋅、銅、硫等礦產都有伴生關系，鍺一般是在煉制另一種礦的過程中出現的附加產品，算是一個饋贈。在高性能芯片與紅外線相關設備中，對鍺的需求很大。雖然芯片主要會使用硅，但在面對高溫高輻射等問題時，還是需要使用鎵、鍺等復合材料。因此，鍺、鎵其實是高端技術中幾乎不可或缺的金屬。

李九駿指出，我國對鎵和鍺兩種關鍵金屬實行出口管制主要是為了對我國的相關資源進行保護。以稀土資源為例，其實稀土不是指一種金屬，它是由多種稀有金屬聯合組成的，而中國是全球唯一一個能夠將稀土當中的17種礦物全部進行售賣的國家，這是非常難得的。2022年，全球的稀土儲量大約為1.3億噸，這個儲量規模與任何一種大類的工業產品金屬相比，都是非常小的。我國稀土儲量大約4400萬噸，占比在33.8%左右，然而截止到今年上半年，我國對稀土資源的勘探數量較2021年已經減少了20%。由此可見，我國對于稀有資源的保護還是很有必要的。

此外，李九駿還提到，與消費國相比，資源國和生產國其實是最不劃算的，因為資源的附加價值往往來源于終端商品，比如原油如果用來做瀝青，就不值錢，但如果用來煉制汽油或做成高端化工產品，就很值錢。但如果資源本身的價格過高，就會對全產業鏈產生一定的負面影響。比如用來制作動力電池的鋰資源，因為電動車的需求非常強，所以鋰的價格一度高到占據汽車成本的50%，給車企增添了非常大的壓力。

談及在中國公布相關物項出口管制后，相關進口大國是否有替代方案時，李九駿介紹，我國的鍺儲量是全球第一，美國是全球第二，但美國的鍺質量不太好，因為鍺一般都是鉛和鋅的伴生礦，但在美國，由于環保等原因，鉛鋅礦的冶煉和產能非常小，不過也有可能是因為美國對鍺進行了資源保護。所以短期來看，由于其鋅和鉛的產能非常低，所以想要得到高產量的鍺就比較困難，因此中國一旦限制出口之后，相關資源的價格大概率會上漲。

對于鍺、鎵的出口管制會對相關市場帶來哪些影響？會導致鍺、鎵漲價嗎？此外，對相關上市公司又會造成哪些影響？

李九駿指出，一旦管制，相關資源就會更稀缺，就會漲價。有不少投資者會有疑問，一旦這些金屬被限制了，出口數量就會變少，所以雖然單價上漲了，但公司整體利潤其實是沒有變的，為什么市場還愿意給溢價？李九駿解釋，雖然對于相關公司來說，市場需求減少了，但該金屬的總礦藏量沒有變化，公司的估值不僅僅與開采出的礦產的銷售情況有關，也與礦藏量息息相關，因此這個估值是可以拔高一點兒的。

此外，李九駿還指出，現在市場的狀態也與目前的經濟周期密切相關，市場愿意給下一輪可以解決經濟潛在生產效率的技術一個比較高的溢價。如果在科技板塊里有一種非常重要的金屬，那么這種金屬就會變成科技板塊的一部分，就好像鋰變成了新能源車的一部分。大家都知道，鋰作為充電電池的原料其實早就存在于我們的日常生活中，之所以現在鋰礦的價格會這么高，正是因為它與新能源車密不可分的關系。同理，現在與機器人、高端芯片、紅外線設備、雷達等相關的鍺、鎵等金屬，也就相應的會得到溢價。

李九駿總結道，市場在給溢價的時候，不僅僅是考慮礦藏儲備和現貨價格的變化，在這條管制信息發布之后，加深了大多數投資人對科技型企業與這兩個元素之間的相關性的理解，變成了一種需求緊密度。也就是說，高端芯片等行業如果非常熱，那么這些金屬的市場需求就應該比較強，因此它的市場溢價就會與此進行聯動。

談及對相關上市公司股價的影響，李九駿認為，對于股價表現應該給予充足的溢價空間。而且由于鍺、鎵等本身屬于伴生礦，所以大家可以多關注一些開采氧化鋁或者鉛鋅礦的公司，因為只要有這些礦藏就有可能會產出鎵和鍺，大家可以研究一下，做一個短暫的小有色周期。

近期，機器人行業頻現政策利好，各大科技巨頭也加大了對機器人相關項目的研制進度。稀土板塊因機器人概念而熱度大增，稀土資源與機器人行業有何關聯？

李九駿介紹，只要是機器人，就需要高性能芯片，而稀土資源是制作芯片的原材料，其與機器人行業的關系不言而喻。另外，談到工業機器人，一般都是為了解決兩個訴求，第一個就是解決生產環節的訴求，比如機器人要對生產現場進行實時監控，這就需要大量的紅外雷達設備，這些設備是需要使用稀土資源來制作的；第二個訴求就是在人口數量下行幾乎已經成為一件必然會發生的事情之后，會由機器人來替代工廠的一部分勞動力。綜上，機器人行業就會尤其受到市場的關注，這就好像鋰礦與新能源汽車之間的關系一樣，目前海外的鋰礦礦權也已經很難獲得了，這也是因為相關國家制定了資源保護的規定。李九駿認為，機器人概念、芯片概念、高端芯片概念以及紅外線概念都會對稀土的國內需求構成持續的利好。

同屬于有色金屬板塊的黃金的走勢也一直吸引著眾多投資人的目光，有色金屬板塊近期的活躍行情是否會帶動黃金行情的上漲？

李九駿指出，相當一部分中國百姓，還是愿意把黃金與它在布雷頓森林體系時期時那樣，與貨幣、保值以及抗風險聯系在一起。但其實從美國推出TMT后，也就是以資金推動科技進步為主的時候，大家就會發現美國的債務在不斷擴大，美國的新型貨幣政策使主權貨幣與黃金完全脫鉤了。而在2017年以前，中國的貨幣、本幣貨幣的發行和外匯儲備是正相關的，也就是我國儲備了大量的美元，但在境內又花不了，每賺一美元，就要在境內發七人民幣。在2017年之后，我國經歷了一個脫美元的過程。因此，當貨幣的發行和錨定資產的關系越來越弱的背景之下，黃金就不要再和“避險”相關了。

李九駿表示，相較于投資黃金，他更偏向于投資白銀。因為白銀的工業屬性更強，黃金是惰性金屬，它在工業層級的應用不太多。而白銀既有一定的避險性質，又有極大的工業需求。比如，光伏的背板就需要大量的銀漿，中國是世界第一大新能源生產大國，全球80%的新能源產能都在中國，因此對銀漿的需求是非常大的，所以白銀的彈性往往比黃金要好。也許黃金會在某一個時間節點上，比如中美之間出現非常明顯的替代作用的時候起到一錘定音的作用，但在那之前，黃金由于較弱的工業屬性以及與貨幣超發的關系不大，所以它的彈性不會變的特別大。

李九駿總結道，因為在過去兩年觀察美國的超量流動性時，黃金并沒有給予相應的走勢，并且在出現極大風險和地緣問題的時候，黃金也沒有給出非常明顯的避險優勢。所以關于黃金的配置大家可以再等一等。

今年以來，有色金屬板塊表現較弱，申萬有色金屬板塊指數于6月初刷新年內最低點。不過隨著近日消息面頻頻提振行情，有色金屬股近期持續迎來回暖。如何看待有色金屬板塊下半年的走勢？

李九駿指出，要說有色金屬板塊，就不得不談經濟發展周期。大家都知道，價格的變化是由供求決定的，而“求”這個部分就是由經濟發展周期決定的。在房地產行業作為拉動經濟的龍頭時，水泥、鋼鐵包括銅、鋅、鋁、鎂等在市場上的需求就非常大，以至于出現了“煤”飛“色”舞的行情。但目前，伴隨著房地產在中國經濟當中的占比逐漸下降，“煤”飛“色”舞行情是回不去了。不過，李九駿表示，大家還可以關注供求當中“供”這個部分，既然需求少，就減少供應，形成減量保價的模式，因此有色金屬板塊也還是有一定的階段性機會的。再疊加目前的經濟周期，李九駿指出，8月之后，經濟層面上一個比較弱勢的階段應該就會結束，逐步進入到一個泛復蘇的過程。對于有色金屬板塊而言，應該是一個穩步向上的過程，再加上管制出臺后價格的上漲，所以整個板塊還是有機會的。

但李九駿坦言，如果想要有色金屬板塊走出一個長周期的趨勢，目前來看還是非常難的，因為經濟發展的動能發生了非常明顯的切換，所以更多的還是應該看一些新的領域，比如有色金屬板塊中一些工業性的、儲備性的、走高端路線的細分行業。但大家也都清楚，一個行業如果只追求細分了，那通常就意味著該行業的空間不大了。

如何看待人民幣匯率近期的波動？決定匯率走勢的因素都有哪些？人民幣國際化對匯率走勢有何影響？

《鈦度熱評》主編車銘德首先解釋了匯率的定義，匯率就是兩種貨幣的交換關系，在其他條件不變的情況下，一種貨幣相對供應增加，這種貨幣就貶值，相對供應減少，就升值。從實體經濟角度來說，匯率遵從購買力平價，即一個蘋果用A貨幣標價是一元，用B貨幣標價是2元，那么A貨幣：B貨幣的匯率就是2:1，即1個A貨幣=2個B貨幣=一個蘋果。

那么，為什么B國要給1個蘋果供應兩個貨幣，一開始就給一個蘋果供應一個貨幣，這樣所有國家的匯率都是1:1，所有的蘋果都是1個貨幣不是更簡單嗎？針對這個問題，車銘德為大家介紹了貨幣的用途。

首先，貨幣是給產品標價，這個產品指的是需求，但是因為需求不好統計，所以GDP統計的是生產總值。在正常運行的社會，兩者差別不會太大。隨著社會進步，生產的產品和人們的需求都是持續增長的，所以要求交易的貨幣也隨之增長，截至2022年12月末，我國廣義貨幣（M2)余額266.43萬億元，2022年GDP為121.02萬億元。

所以產品生產和交易是第一個需要貨幣的地方，并且近20年貨幣供給速度持續超過商品生產速度。（經濟發展早期，收入水平相對較低時，沒有杠桿，都是M1，所以M2跟GDP偏離不大，并且這時通脹也低，匯率也高；隨著收入水平的提高、金融市場發達，出現杠桿、持續通脹，M2跟GDP偏離變大，匯率開始走低）

第二，貨幣的國際化趨勢下，貨幣除了本國居民使用，國外的企業也會使用，即進出口；國外的政府和居民也會使用，比如儲備資產。

2014年以來，進出口差額（凈出口）逐漸加大，2020年疫情剛開始時，出口出現了斷崖式下跌，之后迅速恢復，所以整體還是通過出口流入外匯，帶來持續換匯需求。

第三，貨幣供給是貨幣政策的核心，溫和的通脹經常被用來刺激經濟。

第四，金融系統內的貨幣，比如作為法定準備金的貨幣儲備和證券市場流通的貨幣等。

第五，剛開始幣種設定的差異，比如在資本賬戶自由流動之前，B國就是兩個貨幣一個蘋果的標價，那么資本賬戶自由流通之后，2:1的匯率就是兩國的基準匯率。

對于匯率的決定，跟股市一樣，資本自由流動時相當于全流通，匯率取決于整體的本幣和外幣供需關系；限制資本流動時相當于一部分基石和大股東不交易，價格取決于交易環節的本幣和外幣供需關系（通過貿易和投資產生聯系）。

我國主要關注“不可能三角”里面的匯率和貨幣政策的獨立性，所以對于資本賬戶有所限制，即匯率價格取決于交易環節的本幣和外幣供需關系，這時經常發生的匯率的波動，其實是我們在融入全球金融體系過程中，資本流進流出帶來的各種沖擊。

談及近期導致匯率貶值的因素，車銘德認為主要有以下幾點：

1、穩增長不及市場預期，經濟基本面悲觀情緒仍然存在。

2、6月是企業購匯分紅需求旺季，產生對外幣的需求。

3、美聯儲持續加息，利差導致資本外流。

4、人民幣的國際化，作為結算貨幣增加供給。

接著，車銘德表示，支撐人民幣匯率企穩的原因包括以下幾點：

1、貿易順差走擴

據民生證券出具研報數據顯示，貨物貿易是非銀部門跨境資金流動的最大分項。2022年全年，貨物貿易收款金額3.89萬億美元、付款金額3.66萬億美元，占收款和付款總金額比重分別為56%、59%。證券投資是非銀部門跨境資金流動的第二大分項。2022年全年，證券投資項收款1.51萬億美元，付款1.7萬億美元，占收款和付款總金額比重分別為24%、28%。

但證券投資具有快進快出的特征，不如貨物交易穩定。

截至2022年末，中國銀行業對外資產規模為1.5萬億美元，對外負債1.35萬億美元。一般來說，跨境資金流動總規模并不會大幅高于總資產規模，所以實際上銀行業的跨境資金活動總規模大概率要小于貨物貿易的資金流動規模。

所以，貨物貿易對匯率影響更直接、穩定。

2、央行調控

當前匯率已經接近7.3的點位，這也將成為市場心理預期博弈的關鍵點位，央行會持續有調控工具入場。央行持有大量美國國債、并承擔貨幣供給的職責，從這個角度看，在資本不充分流動下，其實不用太擔心短期匯率“超綱”。

（1）中國人民銀行貨幣政策委員會2023年第二季度(總第101次)例會6月28日在北京召開，會議指出“深化匯率市場化改革，引導企業和金融機構堅持‘風險中性’理念，綜合施策、穩定預期，堅決防范匯率大起大落風險，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定”。

（2）近日，多家國有大行正式下調美元存款利率，美元存款產品利率從之前的4.5%-5%，大幅下調至2.8%。

（3）我國在持續拋售美國國債。2013年11月，我國持有美債規模達1.31萬億美元，創歷史新高。之后幾年，我國持有美債規模一直在1.2萬億左右。直到最近幾年，我國開始加速拋售美債。6月16日，美國財政部公布的國際資本流動報告（TIC）顯示，4月份中國內地所持有的美債規模小幅減少4億美元，至8689億美元，接近去年11-12月水準。3月，中國內地持有的美國國債規模較2月環比增加205億美元，結束去年7月以來的連續減持。

3、美聯儲緊縮貨幣政策走緩。

4、國內經濟平穩回升。

車銘德認為，人民幣貶值對股票會產生以下影響：

1、共同反應經濟基本面，基本面是因，匯率和股指都是果。

2、持續貶值預期，會造成北上資金流出。

3、人民幣貶值有利于出口增長，但是在全球經濟增速放緩的背景之下，國外需求價格彈性不敏感，貶值刺激有限。同時，對于一些高端產品和能源的進口價格彈性較小，貶值會增加相關企業的成本，降低利潤。

關于匯率的未來走勢，車銘德指出，關注人民幣國際化對匯率的影響，美國貨幣政策大起大落，以及對俄羅斯持有的美債的限制，美國自身經濟增長乏力，導致美元國際貨幣的地位被削弱。

人民幣國際化存在機會，需要關注幾個問題：

1、底層還是中國經濟的堅實發展和增長，需要關注的是經濟增長的驅動力是什么？

2、區域自貿區的建設，以及以人民幣作為結算貨幣、人民幣和外幣直接兌換的進展如何

3、人民幣國際化的錨定資產，是經濟基本面，具體錨定資產是什么？黃金？能源？資源？

4、人民幣要有充分進出渠道

（1）貨幣輸出，一是經濟堅實的增長基本面（非勞動力、非不可持續資源，技術是大方向），二是要深度、高頻參與全球貿易，跟第一點的關聯是經濟增長保證是大的進口國，輸出貨幣（全球投資和買買買）

（2）貨幣回流，資本賬戶是通過國債（背后是經濟增長的堅定預期），貿易賬戶是剛需稀缺資源、或者高技術密度高附加值產品的出口。

歌爾股份最新業績預告解讀

寧澤基金董事、雪球人氣用戶吳吞指出，歌爾股份凈利潤下滑其實從去年就開始了，2022年其凈利潤下滑了58%。對于今年上半年的業績下滑，歌爾股份表示，盈利下降主要是受宏觀經濟和行業因素的影響，終端市場需求不足。

但其實大家都知道，歌爾股份過去一個很重要的標簽就是“果鏈明星企業”，它是蘋果的知名供應商之一。蘋果是歌爾股份的第一大客戶，2021年蘋果的營收貢獻占比超過40%，2022年依然超過30%。所以它的凈利潤波動可能和蘋果有很大關系。

去年年底，蘋果暫停了歌爾股份代工airpods pro2，這是歌爾股份凈利潤下滑的一個重要原因，2022年底就計提了近18億元的資產減值。此外，歌爾股份主營業務有三部分：精密零組件、智能聲學整機、智能硬件。airpods pro2的代工取消理論上影響的應該是智能聲學整機這部分，但事實上，這三部分業務的毛利率2022年都在下滑。這可能和宏觀環境有關。

如今歌爾在元宇宙行業發力，目前已經是Meta、索尼的智能穿戴設備的代工方，但是目前關于智能穿戴設備的銷量其實還不明朗，并且根據多家券商的預測，歌爾代工VR頭顯的單機收入是低于代工蘋果耳機的。歌爾股份要在利潤上完全擺脫airpods pro2代工暫停的影響，還需要不少時間。

如何看待奈飛打擊共享賬戶？

吳吞表示，在去年用戶增長開始放緩之后，奈飛一直在采取措施增加收入，一方面是11月開始試水廣告，推出了價格低一些但有廣告的會員；另一方面就是開始著手打擊共享賬戶。

在今年第一季度的股東信中，奈飛表示，賬戶共享“削弱了我們為付費會員投資和改進奈飛內容產品以及發展業務的能力”，并決定密碼共享打擊行動于5月23日開始生效。根據研究公司統計，自5月23日至28日，在開始打擊密碼共享的最初四天內，奈飛在美國平均每天新增7萬個訂閱客戶。

奈飛判定密碼共享的方式比較簡單，主要是依靠連續登錄和異地登錄來判定的。此外，奈飛還計劃推出付費共享服務，用戶可以額外支付一筆費用來增加一個子賬戶。

可以發現一個有意思的現象，過去很多國內流媒體公司都是在向國外學習，經常有公司提出“要做中國的奈飛”，要學習迪士尼的IP運營。但是這一兩年的趨勢卻是國外流媒體公司在走國內流媒體的老路，無論是廣告和會員費的“一魚多吃”，還是打擊密碼共享，這些國內其實都已經做過了。

會產生這種現象的原因主要還是因為國外的流媒體經營環境惡化了，而國內流媒體的經營環境一開始就很差。相比之下，國內人均消費能力存在差距，版權意識、付費習慣培養的比較晚，內容成本高。所以對國內的流媒體行業而言，擴大收入來源和降本增效很早就成了重要議題。比如大家還能看到國內此前被叫停的超前點播，最近也卷土重來了，有些平臺推出的“點映禮”，其實就是把超前點播換了個名字。

羅永浩曲線上市成功

吳吞表示，“曲線上市”其實和“借殼上市”非常相似，或者也可以說借殼上市是曲線上市中的一種。二者都是由上市公司去反向收購擬上市資產。也就是說，雖然A公司是主體，但A公司卻是被收購的。

兩者的不同之處在于，借殼上市中，上市公司原有資產是要剝離的，資產全部更換，再把名字改了，相當于變了個公司。比如360借殼江南嘉捷、順豐借殼鼎泰新材。而曲線上市，原有上市公司的資產是不需要剝離的，其實也可以視為上市公司進行了一項重大資產并購，只不過相對來說，收購的資產比原有資產更重要，比如世紀睿科收購交個朋友，并沒有剝離資產，并且雙方之前就有合作。再比如我們之前提過的遙望科技，是由女鞋上市民企星期六并購了遙望科技之后改名的，也可以算是曲線上市。

說到交個朋友，很多人會想到羅永浩，值得注意的是，從股權結構上看，交個朋友和羅永浩的關系不大。首先，羅永浩沒有直接持有世紀睿科的股份。并且，羅永浩直接或間接持股的公司中，也沒有在股權上與交個朋友有交集。

吳吞指出，這一兩年，直播電商企業、MCN機構都加快了上市的腳步。比如遙望科技、新東方在線更名后的東方甄選、如今的交個朋友。還有很多等待上市的，比如李佳琦背后的美one，薇婭背后的謙尋。吳吞印象中最早上市的IP帶貨企業、MCN機構應該是張大奕背后的如涵，如涵在美股上市后市值持續縮水，最終退市。這主要是因為個人化標簽太明顯，太依賴某一兩個主播。這一點很難改變，盡管所有直播帶貨企業都說要去個人化，打造MCN矩陣。但是非常難，爆火的IP是可遇不可求的。大家現在想到交個朋友，依然只會想到羅永浩，想到美one，依然只會想到李佳琦。

同時，主播的生命周期很難預計，說不準哪天大家就不喜歡這位主播了，也說不準哪天主播爆出個丑聞。所以這類公司很難給投資者很高的預期。

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（本文首發于鈦媒體APP，作者｜平臺運營部編輯雨朦）