1

策略觀點(diǎn)：股市很難連跌兩年

Q2股市再次走弱，部分投資者對未來股市再次回升信心不足，我們認(rèn)為，這種信心不足更多源于高頻數(shù)據(jù)的跟蹤，但從長期視角來看，現(xiàn)在應(yīng)該逐漸積極樂觀，因為A股的波動規(guī)律正在由牛短熊長變?yōu)榕ｉL熊短。2000-2010年，股市PB波動非常劇烈，2000年和2007年牛市高點(diǎn)估值很高，隨后需要消化估值的時間也會更長，所以2000-2012年股市呈現(xiàn)出牛短熊長的特征。2015年和2021年的牛市高點(diǎn)，股市整體估值高點(diǎn)相比之前大幅下降，所以隨后進(jìn)入熊市消化估值的時間也會縮短，2014-2021年股市呈現(xiàn)出牛長熊短的特征。鑒于2022年10月底股市估值調(diào)整已經(jīng)到了歷史較低位置，牛長熊短可能會是A股新的波動規(guī)律，2022年經(jīng)歷過接近1年的熊市后，我們認(rèn)為2023年戰(zhàn)略上是需要樂觀的，在戰(zhàn)略上樂觀的基礎(chǔ)上，戰(zhàn)術(shù)上Q2又經(jīng)歷了持續(xù)的調(diào)整，所以Q3在戰(zhàn)術(shù)和戰(zhàn)略上都應(yīng)該逐漸樂觀。

(相關(guān)資料圖)

（1）A股很難連跌2年。Q2股市再次走弱，部分投資者對未來股市再次回升信心不足，我們認(rèn)為，這種信心不足更多源于高頻數(shù)據(jù)的跟蹤，但從長期視角來看，現(xiàn)在應(yīng)該逐漸積極樂觀，因為A股的波動規(guī)律正在由牛短熊長變?yōu)榕ｉL熊短。如果以2000-2014年的上證綜指為經(jīng)驗，能夠總結(jié)出A股牛短熊長的經(jīng)驗，因為2001-2003、2004-2005、2011-2012年都是熊市，而牛市只有2006-2007、2009年。但如果以2014-2022年的經(jīng)驗來看，反而能夠總結(jié)出A股牛長熊短的特征，2015年下半年、2018年和2022年的熊市均不超過1年，而2014-2015年中、2016-2017年、2019-2021年，市場均偏強(qiáng)。

如果牛長熊短是新的規(guī)律，2022年經(jīng)歷過接近1年的熊市后，我們認(rèn)為2023年戰(zhàn)略上是需要樂觀的，在戰(zhàn)略上樂觀的基礎(chǔ)上，戰(zhàn)術(shù)上Q2又經(jīng)歷了持續(xù)的調(diào)整，所以Q3在戰(zhàn)術(shù)和戰(zhàn)略上都應(yīng)該逐漸樂觀。

（2）GDP和房地產(chǎn)景氣度會影響牛熊市，但熊市長短還取決于估值。歷史上兩次長時間熊市主要是2001-2005年和2011-2012年。觀察這兩段時間的經(jīng)濟(jì)狀態(tài)，2001-2005年，整體經(jīng)濟(jì)和房地產(chǎn)景氣度很好，特別是2003-2004年，期間在2001-2002年和2004-2005年出現(xiàn)過兩次經(jīng)濟(jì)下行，但下降幅度持續(xù)時間均比正常的庫存周期時間更短。2011-2012年，GDP增速中樞和房地產(chǎn)景氣度均下臺階，經(jīng)濟(jì)下降速度快于大部分經(jīng)濟(jì)周期，但下降時間約2年，和2014-2015、2018-2019年經(jīng)濟(jì)下降時間差不多。所以從經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)上能夠看到，2001-2005、2011-2012年股市熊市時間更長，并不主要源自于經(jīng)濟(jì)下降壓力更大。

而從估值來看，兩次A股的長時間熊市，均和估值有關(guān)。2000-2010年，股市PB波動非常劇烈，2000年和2007年牛市高點(diǎn)估值很高，隨后需要消化估值的時間也會更長，而2015年和2021年的牛市高點(diǎn)，股市整體估值高點(diǎn)相比之前大幅下降，所以隨后進(jìn)入熊市消化估值的時間也會縮短。2001-2005和2011-2012年，股市調(diào)整1年的時候，估值均未達(dá)到較低水平，所以下跌時間更長，而2022年10月底的估值已經(jīng)達(dá)到歷史上熊市低點(diǎn)的水平，所以2023年指數(shù)戰(zhàn)略上偏弱的空間很小。

（3）美股去年10月以來的上漲，也符合美股牛熊周期的時間規(guī)律。部分投資者對去年10月以來美股的持續(xù)強(qiáng)勢有些不理解，我們認(rèn)為，這也是因為投資者對美股熊市的時間規(guī)律認(rèn)識不夠。從數(shù)據(jù)統(tǒng)計來看，1953年以來，美國標(biāo)普500指數(shù)有21次下跌超過14%的調(diào)整，只有6次持續(xù)的時間長達(dá)17個月以上，美股大部分劇烈的調(diào)整均會1年內(nèi)結(jié)束，而且調(diào)整的時間長度和經(jīng)濟(jì)下降持續(xù)的時間相關(guān)性不大。

（4）策略觀點(diǎn)：政策預(yù)期驅(qū)動6-7月第一波上漲，盈利預(yù)期回升驅(qū)動8-12月第二波上漲。3月初以來萬得全A指數(shù)整體是震蕩下行的，是去年底熊市結(jié)束后，指數(shù)的第一次長時間回撤，其性質(zhì)可以類比歷史上牛市初期的戰(zhàn)術(shù)性調(diào)整（2013年2-6月、2016年4-5月、2019年4-7月）。我們認(rèn)為，隨著近期貨幣政策的調(diào)整，股市大概率已經(jīng)進(jìn)入新的上漲趨勢，這一次上漲大概率會分成兩個階段。第一階段（6-7月），市場會在政策微調(diào)的影響下，出現(xiàn)月度的反彈。之后由于盈利驗證和政策預(yù)期兌現(xiàn)的影響，7月的某個階段可能會有階段性小調(diào)整。8-12月，隨著經(jīng)濟(jì)庫存周期下降到達(dá)尾聲，大部分行業(yè)可能會提前開始預(yù)期2024年的盈利周期回升。

行業(yè)配置建議：配置風(fēng)格偏向進(jìn)攻，先布局超跌消費(fèi)鏈、地產(chǎn)鏈，中特估和TMT處在第二波上漲的過程中，Q3重點(diǎn)關(guān)注周期。（1）消費(fèi)鏈、地產(chǎn)鏈：雖然今年的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)波折較多，但我們認(rèn)為無需過度悲觀，后續(xù)可能會出現(xiàn)政策微調(diào)，整體存在超跌后預(yù)期修復(fù)的上漲機(jī)會。（2）中特估&TMT：這些板塊前期的調(diào)整主要是交易擁擠后的調(diào)整，從戰(zhàn)略上，由于經(jīng)濟(jì)尚未恢復(fù)，大部分板塊盈利驗證一般，所以有長期邏輯的中特估和TMT依然會有機(jī)會。（3）Q3建議關(guān)注周期：周期股當(dāng)下受到全球庫存周期下行的影響，整體偏弱，但隨著庫存周期下行逐漸進(jìn)入尾聲，2023年Q4-2024年，宏觀需求存在回升的可能。考慮到長期產(chǎn)能建設(shè)不足，需求、供給和估值可能會共振。

2?

上周市場變化

上周A股主要指數(shù)均下跌，上證50（-3.15%）跌幅最大，創(chuàng)業(yè)板50（-2.85%）跌幅第二，申萬一級行業(yè)中，國防軍工（2.78%）、汽車（0.74%）、通信（0.26%）領(lǐng)漲，建筑材料（-6.01%）、傳媒（-5.98%）、商業(yè)貿(mào)易（-5.09%）、房地產(chǎn)（-4.68%）領(lǐng)跌。概念股中，區(qū)塊鏈（7.28%）、ChatGPT插件（5.24%）、中船系（2.75%）、太空旅行（2.71%）領(lǐng)漲，激光雷達(dá)（-19.04%）領(lǐng)跌。

風(fēng)險因素：房地產(chǎn)市場超預(yù)期下行，美股劇烈波動。

本文源自：券商研報精選