3月份美股崩盤后，美國資本市場最奇怪的脫鉤現象之一，是實際利率與盈虧平衡利率之間的方向性分化。然而，最近幾周，這種前所未有的分化似乎終于結束了，因為自8月初以來，在通脹預期與實際收益率同步上升的背景下，美國10年期利率已從51個基點升至74個基點。

正如高盛的Alessio Rizzi指出的那樣，“10年期盈虧平衡利率與實際收益率之間的正相關性，并不是2020年的特征”。轉折點在7個月之后到來，這是盈虧平衡利率與實際利率反向變動時間最長的時期之一。

此前這種反向變動持續(xù)時間最長的一次是在全球金融危機時期，當時與現在類似，美聯儲承諾在經濟從低迷水平好轉之際保持寬松的金融環(huán)境，并錨定名義利率。風險上升的環(huán)境，比如今年3月以來的環(huán)境，通常會推高通脹預期，壓低實際利率，而名義收益率基本保持不變。

事實上，實際收益率下降為估值提供了強有力的支撐，同時增長預期也在改善。而且，高盛表示，“科技股和黃金等較長期權益是這一機制的主要受益者，而美元通常會受到影響。”出于這個原因，過去3個月里，實際利率與標準普爾500指數的相關性一直牢牢地保持在負值區(qū)間。

當然，這種情況的另一面是不利的:如果實際收益率下降支撐了資產價格，那么不斷上升的實際收益率可能會導致風險資產的下降。的確，正如Rizzi所言，“鑒于實際利率與股票之間的負相關性，許多投資者都在想，由實際利率驅動的潛在利率上升，是否會對風險資產構成壓力。”

針對這些擔憂，Rizzi表示，最重要的是利率變化的速度。在接下來的圖表中，這位高盛策略師繪制了自1998年以來標普500指數基于美國利率走勢的月回報率。1998年股票和債券開始出現負相關走勢。圖表顯示，較高的名義收益率通常反映了較好的增長和積極的股票表現。在名義收益率增長2個標準差(目前相當于上升41個基點)的情況下，標準普爾500指數的回報率相對平坦，股票/債券正相關。Rizzi警告稱，“投資者應該更加關注實際利率的同等增長。”事實上，實際利率的迅速上升(目前約上升31個基點)通常對股市的影響更大。

展望未來，高盛指出，有關疫苗的積極消息，再加上民主黨在美國大選中勝出，可能會進一步打破收支平衡與實際利率之間的負相關性，因為兩者都可能進一步走高。在這種情況下，高盛認為有可能出現“大規(guī)模轉向通貨再膨脹和風險交易，如果有積極的增長情緒支撐，股市或許能夠消化更高的利率。”因此，即使利率大幅上升，最終也可能成為風險資產的有利環(huán)境，只要實際利率沒有快速上升。

但問題在于，實際利率可能會相當迅速地上升。美國債券的正偏態(tài)(positive skewness)表明，市場已經在考慮美國利率走高的可能性。關鍵是，一旦利率開始走高，其速度會有多快。