自2019年以來，重藥集團渠道擴張的步伐驟然提速。

日前，人福醫藥發布公告稱擬以3.62億元的價格將持有的四川人福70%的股權轉讓給重藥集團，這已經是重藥集團自股東層面拉開混改序幕引入中國醫藥之后的第三次大額并購。在此之前的2019年12月，重藥集團就曾與天士力簽署框架協議，擬收購天士營銷98.32%的股權及陜西天士力物流100%的股權，2020年2月又與天圣制藥簽署了《股權轉讓意向協議》，擬在天圣制藥完成醫藥商業板塊資產整合的前提下收購其部分醫藥商業公司股權。

“此前，重藥集團整體規模并不算出眾，在醫藥流通企業講求規模效應的當下，其自股東層面引入中國醫藥后進一步做大規模的思路也在意料之中。”8月10日，一接近重藥集團人士在接受21世紀經濟報道記者采訪時表示，目前仍處于流通商享受集中化紅利期，具有區域優勢的流通企業存在局部擴張的動力，但要實現全國區域的覆蓋也存在不小的難度。

按照重藥集團的規劃，未來公司仍舊會持續布局空白區域并加速區域網絡下沉。

根據其2020年度第三期超短期融資券募集說明書顯示，在完成對天士力項目的收購后，將新增天津、北京、山東、山西、廣東五大市場區域，著力推進黑龍江、河北、江蘇、浙江、福建、廣西、上海七個空白區域市場的股權投資并購項目，力爭早日實現除港澳臺外的31個省級行政區醫藥商業網絡全覆蓋;并將在目前著力打造的重藥四川、重藥河南、重藥寧夏、重藥陜西、重藥江西等省級平臺公司基礎上，加快實施二級市場投資并購，快速搶占區域市場份額。

急速擴張

上述公告稱，本次交易標的四川人福成立于2005年，是一家典型的區域性醫藥流通企業，該公司下轄十多家控股子公司，基本覆蓋四川省內各級各類醫療衛生機構。審計報告顯示，2019年和2020年一季度，四川人福分別實現營業收入30.67億元、6.02億元，凈利潤9140.24萬元、986.05萬元。截至今年一季度末，四川人福資產總額23.57億元，凈資產3.8億元，負債總額19.77億元。

“根據協議約定，重藥集團還將承接四川人福近10億元有息負債，估值實際上約為13.6億元，從四川人福近兩年的表現來看，估值有些偏高。”上述人士如此表示。

不過，從重藥集團布局全國的戰略意圖來看，這種急速并購擴張的思路也不難理解。根據天士力的最新公告，反壟斷審查已獲批，這意味著重藥集團對天士力營銷的收購已經完成一大半。

“如果說對于天士力營銷的收購意在擴寬空白市場，那么收購天圣制藥和四川人福則意在進一步鞏固在西南的市場優勢。”上述人士指出，重藥集團不計成本的溢價收購更多是看中上述標的的戰略意義，天圣制藥主要經營區域為重慶市區縣市場，收購將提升其在重慶市區縣市場的份額，而四川人福則讓其在占比較小的四川其它區域獲得一定的話語權。

公開數據顯示，重藥集團目前在重慶地區所有區縣均已設有下屬公司。2019年公司在二級以上醫院(含二級)、二級以下基層醫療機構、零售藥店、下游醫藥批發商分別實現銷售收入240.18億元、24.29億元、9.61億元和44.00億元。在重慶地區的主營收入達174.55億元，占比為54.88%。而對比來看，在四川地區的主營收入僅為30.36億元，占比9.54%。

隨著重藥集團拉開了全國布局的序幕，其區域性特征正在減弱。根據中誠信國際出具的2020年度跟蹤評級報告，重藥集團2019年相繼完成在大連、海南的投資項目，安徽、吉林、內蒙等空白區域投資項目亦將在2020年陸續完成，目前業務已覆蓋全國31個省(直轄市、自治區)，建立了16家醫藥商業省級平臺。隨著其他地區業務的拓展，2019年公司在西南地區批發收入占批發總收入的比重降至72.55%，其中核心區域重慶收入占比降至54.88%。

中誠信國際認為，公司醫藥批發業務維持了西南地區龍頭地位，核心區域終端覆蓋率進一步提高;隨著全國營銷網絡的持續布局，其在醫藥流通領域的競爭力有望得到進一步提升。股東混改或有利于公司加強與中國醫藥的合作，實現醫藥品種和市場的共享，采購成本有望降低，具有一定的協同效應，但合作效果有待觀察。

并購后遺癥

但在快速擴張的同時，重藥集團也面臨著諸多困難。

純銷及分銷業務雖處于穩步發展區間，但2019年其零售業務板塊毛利率受競爭激烈及部分藥品降價等因素影響小幅下降。業務規模擴大雖對公司利潤形成了一定補充，但2020年一季度，受新冠肺炎疫情對醫藥行業的影響，重藥集團整體收入規模和營業毛利率均有所下降。

此外，重藥集團也同樣遭遇了高速擴張的后遺癥。由于業務規模不斷擴大，其職工薪酬、裝卸運輸費及各類管理相關費用水平均在上升，2019年銷售費用和管理費用同比增長，因債務規模上升較快，同期財務費用增幅達到78.44%。

集團發債說明書顯示，2017-2019年末及2020年3月末，重藥集團流動負債總額分別為88.85億元、118.68億元、161.12億元和183.75億元，占負債總額的比例分別為97.57%、91.21%、92.13%和91.04%，流動負債規模呈逐年增加趨勢，其未來仍舊面臨著不小的償債壓力。

更為棘手的是，溢價并購往往伴隨著高額商譽。重藥集團2017-2019年末及2020年3月末，商譽金額分別為1.59億元、7.32億元、7.76億元和9.10億元，占非流動資產比例分別為5.65%、20.88%、17.06%和18.61%。

“若重藥集團并購的企業盈利能力下降，高額的商譽將面臨減值風險。”上述人士向記者分析稱，在監管機構對于商譽的監管日益趨嚴的大背景下，這種風險迫切需要加快資源整合的步伐。

不過，中國醫藥的入局或許能讓重藥集團發展提速。2019年9月，重藥集團間接控股股東重慶化醫啟動了混合所有制改革;同年12月25日，重慶化醫將其所持有的健康產業公司49%的股權轉讓給中國醫藥及其控股股東中國通用技術，目前已完成登記變更。

在重慶化醫的戰略規劃中，未來將重點發展醫藥產業。重藥集團作為其重要下屬企業，是其布局的重要一環，這也意味著重藥集團在未來將進一步在戰略規劃、業務管理、資金等方面得到較大支持。